Zehn Hunderter müssen kein Tausender sein

Mit dem Zinsschritt im Dezember 2014, erinnerte die SNB daran, dass das „Zero Lower Bound“ streng genommen ein „minus X Lower Bound“ ist. „X“ ist hier der negative Nominalzins zu dem relevante Mengen an Liquidität in Bargeld gewechselt bzw.  gehortet werden und so die Durchsetzung der Geldpolitik verhindern. Allerdings ist X keine naturgegebene Größe, sondern von der SNB beeinflussbar.

Im Kostenkalkül des Horters spielen zur Zeit wahrscheinlich Versicherungskosten die Hauptrolle. Die SNB kann die Hortungskosten aber auch über Einschränkungen im Bargeldumlauf erhöhen. Höhere Hortungskosten = höheres X und damit mehr Spielraum für die SNB bei den negativen Nominalzinsen.

Bargeldumlauf und inner-Franken Wechselkurs
Wie alle Zentralbanken garantiert die SNB die Umtauschbarkeit zwischen allen Formen des Notenbankgeldes (Münzen, Noten, SNB Girokonten) zum Nennwert und in unbegrenzter Menge. Eine Tausendernote kostet 200 5-Liber, oder 1000 Einheiten SNB Giroguthaben. In aller Regel erlauben Zentralbanken keine Preisbildung für die verschiedenen Formen ihrer Währung. Das muss aber nicht so sein.

Mir scheint, dass X nicht besonders stark vom räumlichen Volumen des gehorteten Geldbetrags abhängt. Ob man nun einen Schrank oder einen Raum voll Geld versichern muss, kann angesichts des enthaltenen Nominalwerts letztlich nicht relevant sein. Solange also nur schon der 100 CHF Schein frei verfügbar bleibt, kann munter gehortet werden.

Die Herausforderung für die SNB ist also einen grossflächigen Wechsel ihrer Girokonten in Bargeld zu erschweren. Jede Lösung muss fast alle Noten betreffen und gleichzeitig die reguläre Bargeldversorgung gewährleisten.

Ein neuer, fixer inner-Franken Wechselkurs
Gedrucktes Bargeld ganz oder teilweise aus dem Verkehr zu nehmen ist politisch heikel und ökonomisch aktuell unnötig. Die SNB kann statt dessen den Wechselkurs zwischen gedruckten und SNB-Giro-Franken verändern.

Der fixe Wechselkurs (normalerweise 1:1) wäre dabei neu eine feste Gebühr auf die Ausgabe oder Rücknahme der Frankennoten.

Diese Gebühr für den Umtausch elektronischer Liquidität in Bargeld oder zurück bedeutet, dass ein elektronischer Franken mehr Wert ist als ein gedruckter. Bei dieser Lösung steigen die Hortungskosten proportional zu Gebühr über erwarteter Hortungsdauer.

Den inner-Franken Wechselkurs freigeben
Statt der Gebühr kann die SNB die gedruckten Franken auch versteigern. Diese Lösung erhöht nicht nur X wie oben beschrieben, sie gibt der SNB zusätzlich ein Signal über den Ernst der Lage. Bei dieser Lösung würde die SNB alle Scheine in Paketen an die meistbietenden Banken versteigern. Um möglichst reichhaltige Informationen zu erhalten, versteigert sie möglichst häufig (wöchentlich?) und zu kleinen Paketnennwerten (=viele Pakete).

Das Gesamtvolumen einer Auktion orientiert sich z. B. am Trendwachstum der Geldmenge. Die SNB kann diese Menge dann in Pakete zu 1 Mio. CHF mit je einem einzigen Geldnotentyp schnüren. Das Mindestgebot ist der Nominalwert des Pakets. In normalen Zeiten würde die SNB jedes Paket für 1 Mio. CHF versteigern. In abnormalen Zeiten, würde wohl zuerst der Preis für das 1000er-Schein-Paket nach oben gehen. Dann der für das 200er-Schein-Paket usw.

Über das Auktionsvolumen kann die SNB die Geldmenge und ihre Zusammensetzung exakt steuern. Gleichzeitig hätte durch die erzielten Preise ein recht gutes Bild wie hoch das überschüssige Nachfrageniveau ist und welche Formen gesucht sind.

Weiterlesen: Dieser Post ist eine Variation über JP Konings äusserst originelle Arbeit.

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Hortet da jemand?

Die wertvollste Banknote der Welt ist eine Schweizerin. Die Kaufkraft des Tausendfrankenscheins ist weltweit unerreicht. Die Eurozone kennt immerhin einen 500er. In den USA hört es schon bei 100 Dollar auf.

Im aktuell negativen Zinsumfeld macht der 1000er die Arbeit der SNB nicht unbedingt leichter. Bargeld wirft zwar keine positiven Zinsen ab, aber eben auch keine negativen. Die 0 Prozent Zins auf Bares setzen der SNB somit eine Untergrenze für ihr Zinsinstrument. Geht die SNB zu weit nach unten, horten die Leute gerne Bargeld. Dank dem 1000er passen 3 Mio. Franken in einen Schuhkarton, was die Sicherungskosten reduziert. In der Schweiz ist die Zinsuntergrenze somit wahrscheinlich weniger tief als z. B. in den USA.

Jedem seinen Tausender
Noch fehlen die Zahlen für den Notenumlauf vom Januar 2015. Dass der 1000er aber schon ohne negative Zinsen zur Wertaufbewahrung diente ist sehr wahrscheinlich. Ich schätze, dass Ende 2014 Tausender im Wert von etwa 8 Mrd Franken zu viel im Umlauf waren. Also ungefähr einer pro Einwohner/in.

Geldpolitisch relevant ist horten allerdings nur, wenn die Geldinjektionen der Zentralbank direkt gehortet werden ohne vorher in Umlauf zu gehen. Das ist aktuell sicherlich nicht der Fall.

Meine Schätzung basiert auf einem einfachen Modell für Geldnachfrage. Ich nehme an, dass die Nachfrage nach 1000 Franken Scheinen von den Opportunitätskosten wie z. B. den Tagesgeld- oder Anleihenzinsen abhängt. Ausserdem spielt das Transaktionsvolumen in CHF eine Rolle. Je mehr in Franken konsumiert wird (Gesamtnachfrage, NBIP), desto mehr Geldscheine braucht es im Umlauf.

Geldnachfrage seit drei Jahren über Trend
Ich schätze mein Modell bis zum Beginn der Finanzkrise (1994/Q1 – 2008/Q2, Methodik wird nachgereicht). Die Schätzung ist sehr gut (Korrelation .96!) und unabhängig von der Wahl der alternativen Anlage (Tagesgeld, 1-, 3- oder 5-jährige Anleihen). Mit dem Schätzergebnis rechne ich aus, wie die historisch beobachtete Geldnachfrage seit Ausbruch der Finanzkrise ausgesehen hätte. Nämlich so:
1000CHFAlso 8 Mrd Franken zu viel per Ende 2014. Den grössten Sprung sieht man wenig überraschend im 2008/Q4, dem Epizentrum der Finanzkrise. Allerdings geht diese Überschussnachfrage nach 1000ern in den Folgequartalen wieder zurück.

Nachhaltig von der Trendnachfrage weg bewegt sich das Umlaufvolumen der 1000er seit dem Sommer 2011. Es war die Hochphase der Eurokrise. Im September wurde bekanntlich die Untergrenze eingeführt. Eine weitere Spitze gibt es im 2013/Q1. Auf sie kann ich mir keinen Reim machen.

Schauen wir mal, ob es im Januar wieder so einen Sprung nimmt. Dann wäre es vielleicht horten wegen der Negativzinsen bzw. einem tendenziell deflationären Umfeld. Die SNB veröffentlicht die Zahlen kommende Woche.

Update: Der Sprung blieb aus, wiewohl die typische Januar-Reduktion der Bargeldmenge etwas geringer ausfiel als in vorigen Jahren. Geldpolitisch relevantes Horten ist es das aber sicherlich nicht.