Morgen ist die erste geldpolitische Lagebeurteilung der SNB im Jahr 2015. Die erste seit der Freigabe des Wechselkurses. Und die erste seit es diesen Blog gibt. Sollte die SNB morgen etwas an den monetären Rahmenbedingungen ändern?
Interventionen lockern etwas
In der Woche nach der Freigabe hat die SNB ihre Bilanzsumme um ca. 10% erhöht, wahrscheinlich durch Devisen- und Goldkäufe (s. Januarbilanz). Dadurch hat sie die durch die Freigabe signalisierte Straffung etwas abgemildert. Der Euro stieg knapp über die Parität, blieb letztlich aber bei 1.06 kleben. Zum US Dollar wurde die Parität nach Yellens Aussagen gerade wieder durchbrochen. Beides suggeriert, dass die Schweizer Geldpolitik aktuell relativ straff ist.
Zu straff?
Um das gehoben hemdsärmelig zu prüfen, versuche ich im Folgenden die Beweggründe für Zinsschritte der SNB nachzubilden. Gewöhnlich redet man hier von einer Taylor Regel, aber die behalte ich für später. Wie Lars Christensen angedeutet hat, lässt sich die Zinspolitik der SNB recht gut mit einer „Monetary Conditions (MC) Regel“ beschreiben.
Laut Bennet McCallum kann eine Zentralbank die geldpolitischen Rahmenbedingungen eines kleinen Landes (u.a.!) durch zwei Instrumente beeinflussen: Die kurzfristigen Zinsen und den Wechselkurs. Die Monetary Authority of Singapore macht das zum Beispiel explizit so.
Auch die Zinspolitik der SNB lässt sich ganz gut durch eine MC Regel beschreiben. Hier sind meine Schätzungen des Dreimonats-LIBOR, gestüzt auf den effektiven nominalen Wechselkurs und die Abweichung des nominalen BIPs von seinem Trend seit 1995. Die Schätzung ist nicht perfekt, aber auch nicht ganz übel (Korrelation .86 im sample 1995/Q1-2014/Q3; Methodik reiche ich nach).
Ich habe es so modelliert, dass die SNB bei jeder Lagebeurteilung die Abweichung des NBIP vom Trend sowie die durchschnittliche effektive nominalen Wechselkurs des vergangenen Quartals kennt. Wenn das Direktorium morgen entscheidet, weiss es also wie das erste Quartal 2015 gelaufen ist (meine Resultate ändern sich kaum, wenn ich annehme, dass Jordan & Co. z.B. nur das NBIP des vorvergangenen Quartals 2014/Q4 kennen).
Tendenziell negativ
Für die morgige Lagebeurteilung ergeben meine Schätzungen, dass das Direktorium nur dann stillhalten sollte, wenn es glaubt, dass die Schweizer Wirtschaft im ersten Quartal 2015 über Trend gewachsen ist. Fraglich angesichts der Bremsspuren bei Preisen, Exporten und den letzten Zahlen aus dem Detailhandel. Kann aber sein.
Meine geschätzte Abweichung des NBIP vom Trend liesse das auch zu. Fürs letzte geschätze Quartal 2014/Q3 ist die Abweichung erstmals seit Ausbruch der Finanzkrise wieder deutlich positiv.
Wie negativ?
Wäre die Schweizer Nachfrage auch nach der Freigabe auf dem Niveau des 2014/Q3, dann schätzt mein Modell einen Dreimonats-LIBOR von -.55 als angemessen. Im Februar 2015 lag er durchschnittlich bei -.85.
Ist das NBIP im 2015/Q1 zurück aufs Trendniveau gefallen, wären -1.05 Prozent angebracht.
Hat der Schock die Abweichung des NBIP gar auf das Niveau um die Einführung des Mindestkurses 2011/Q3 herunter gedrückt, wäre der passende Dreimonats-LIBOR -1.3 Prozent.
Das Direktorium könnte anhand meiner hemdsärmeligen Schätzung morgen also das Zielband für den Dreimonats-LIBOR um weitere .25 bis .50 Prozent nach unten verschieben. Oder den Wechselkurs Richtung ca. EUR/CHF 1.12 zurück intervenieren.
Muss es aber nicht.
Update: Tat es auch nicht.
Bundesplatz 1 